요즘 증시를 보면 한숨부터 나온다는 사람들이 참 많다. 주식 창을 열 때마다 내려앉아 있는 파란 계좌를 보며 "AI 거품이 터졌다니, 반도체 끝났니" 하는 소리가 귀에 딱지가 앉도록 들린다. 📉 머니랩이나 월가에서 들려오는 마이클 버리의 경고, 즉 엔비디아가 스타트업에 투자하고 그 돈으로 다시 자기 GPU를 사게 만드는 '순환거래'라는 지적은 귀를 솔깃하게 만든다. 진짜 이 거대한 AI 열풍이 다 외상으로 지은 신기루에 불과한 걸까?
하지만 현장에서 땀 흘리며 숫자를 파고드는 이들의 눈은 완전히 다른 곳을 보고 있다. 노근창 대표의 분석을 깊게 뜯어보면, 지금 시장을 흔드는 공포의 90%는 실체가 없는 단순한 '노이즈'에 가깝다. 미국 경제 지표의 허상부터 엔비디아의 진짜 성적표, 그리고 휴머노이드 로봇이 깔고 앉을 10만 개의 GPU 실체까지 차근차근 뜯어봐야 진짜 기회가 어디에 숨어 있는지 보이기 시작한다.
미국 경제 지표의 허상과 지정학적 노이즈
고용 지표를 맹신하면 안 되는 이유
우리는 매달 발표되는 미국의 고용 지표나 소비자물가 지수(CPI) 하나에 주가가 롤러코스터를 타는 광경에 너무 익숙해져 있다. 최근 발표된 미국의 8월 비농업 고용은 16만 2천 명 증가로 시장 예상치를 삼 배 가까이 웃돌았고, 7월의 고용 감소마저 상향 수정되면서 시장은 즉각 '연준이 금리를 다시 올릴지도 모른다'는 공포에 휩싸였다. CME FedWatch 기준 9월 금리 인상 확률이 58%에서 59%까지 치솟으며 채권 금리와 달러가 요동쳤다.
하지만 애널리스트로 오랜 세월 시장을 지켜본 이들의 평가는 냉정하다. "믿을 거는 의심밖에 없다고 저는 봐요."라는 말처럼, 통계 숫자 뒤에 숨은 구조적 진실을 봐야 한다. 작년부터 올해까지 미국을 직접 세 번이나 방문하며 느낀 점은, 현지의 이민자 단속이 상상 이상으로 심각하다는 사실이다. "고용은 경기 활동 인구에서의 실업률이기 때문에 실질적으로 다 잡아갔잖아요."라는 지적처럼, 이민 정책의 변화로 인해 노동 공급 자체가 경직되어 있어 고용 지표가 구조적으로 나쁘게 나오기 힘든 환경이다. 레저·숙박업이나 지방정부 교육 부문 같은 특정 세부 업종이 전체 증가분의 상당 부분을 떠받치고 있는 통계적 허상을 무작정 '경기 대호조'로 읽어내면 큰코다친다.
결국 이 수치는 뜨거운 인플레이션 재가속이라기보다는 소비 여력이 아직 꺼지지 않은 저속 추세 속의 반등으로 읽는 것이 타당하다. 월가에서 감가상각 기간을 4~6년으로 늘려 이익을 부풀렸다는 '회계 사기' 프레임을 들이밀지만, 마이크로소프트나 구글 같은 빅테크의 에비타(EBITDA)가 매년 수십 퍼센트씩 가파르게 치솟는 현상 앞에서는 힘을 잃는다. 돈을 못 벌어 현금 창출력이 떨어지기는커녕 쓸어 담는 현금이 폭발적으로 늘고 있는데, 굳이 숫자를 조작할 이유가 전혀 없다. 공포에 짓눌려 본질을 보지 못하면 증시의 진짜 흐름을 놓치게 된다.
호르무즈 해협의 긴장과 지정학적 불안
시장을 뒤흔드는 또 다른 노이즈는 태평양 건너의 지정학적 리스크다. 미국과 이란의 교전 상황, 그리고 다가오는 이란의 중간 선거는 전 세계 에너1지 공급의 대동맥인 호르무즈 해협을 정조준하고 있다. 캐나다 등을 방문하며 이란인들의 높은 교육 수준과 체질적 저력을 몸소 느낀 이들은, 이번 상황이 단순한 엄포가 아니라 세계 경제의 가장 약한 고리를 건드리는 위험천만한 도발임을 직감한다.
이란이 정국 불안을 타개하기 위해 호르무즈 해협의 긴장감을 인위적으로 끌어올릴 때마다 글로벌 금융시장은 어김없이 예민하게 반응한다. 유가가 흔들리고 공급망 차질 우려가 커지면 인플레이션 압력이 자극받고, 이는 곧바로 연준의 통화정책 불확실성으로 이어진다. 하지만 돌아보면 이러한 지정학적 위기는 늘 반복되어 온 형태의 노이즈에 가깝다. 지정학적 리스크가 터질 때마다 실물 경제의 펀더멘털과 상관없이 주가가 과도하게 밀려나는 현상이 벌어지곤 한다.
이럴 때일수록 뉴스의 자극적인 헤드라인에 휘둘려 패닉 셀링에 동참하는 것은 가장 어리석은 대응이다. 지정학적 불안은 늘 존재해왔고 앞으로도 그럴 것이다. 중요한 것은 외부 충격이 기업의 실질적인 체력과 현금 창출 능력을 훼손하는지 냉정하게 따져보는 일이다. 불안감이 극에 달해 주가가 밑도 끝도 없이 밀릴 때, 그것은 언제나 단단한 우량주를 저가에 담을 수 있는 절호의 기회였다.
🔥 거품론이라는 미디어의 유령에 속지 마라
언론과 비관론자들은 엔비디아와 빅테크 간의 거래를 '외상빨'이자 '순환거래'라며 곧 터질 폭탄처럼 떠들어댄다. 하지만 그들이 외치는 거품론의 이면에는 전 세계 현금 부자들의 막강한 펀더멘털과 압도적인 기술 혁신 속도가 완전히 누락되어 있다.
(실체가 없는 불안감에 휩쓸려 스스로 계좌를 던지는 순간, 시장이 주는 가장 달콤한 과실을 다른 이에게 통째로 양보하게 된다는 걸 잊지 마라.)
휴머노이드와 GPU 10만 개의 거대한 진실
Figure AI와 Nscale의 계약이 가지는 의미
AI 거품론이 시끄럽게 떠들어대거나 말거나, 산업 현장의 시계추는 이미 상상을 초월하는 속도로 돌아가고 있다. 지난 9월 3일, 엔비디아가 지분 투자한 미국의 휴머노이드 로봇 기업 'Figure AI'와 영국의 네오클라우드 기업 'Nscale'이 손을 잡고 세상을 뒤흔들 묵직한 제휴를 터뜨렸다. Nscale은 텍사스 Barstow ADC에서 최대 10만 개의 엔비디아 'Vera Rubin' 플랫폼을 활용하기로 계약을 체결했다.
현대차그룹이 인수한 보스턴 다이내믹스 역시 향후 이 거대한 데이터 센터 GPU 인프라를 활용할 가능성이 매우 높다. 휴머노이드 로봇 분야가 아직 우리 일상의 완벽한 메인스트림으로 자리 잡지 못했다고 비판하는 이들도 많지만, 그건 기술의 변곡점을 읽지 못하는 소리다. BMW가 미국 사우스캐롤라이나주 스파턴버그 공장에서 '피겨 02'와 '피겨 03' 같은 휴머노이드 로봇을 투입해 수백 시간 연속 패키지 분류 작업을 테스트하는 현장을 보라. 로봇이 인간보다 순간 속도가 조금 느릴지 몰라도, 쉼 없이 교대하며 학습을 이어가는 데이터의 양은 차원이 다르다.
"Vera Rubin 넷 하나가 원화로 약 250억 원 정도 한다. 내 하나가 엄청나게 비싼데, 이를 10만 개 쓴다는 것은 정말 의미가 있다." 이 발언의 무게를 가볍게 여겨서는 안 된다. 휴머노이드 로봇의 두뇌와 거대한 데이터 세트를 실시간으로 훈련시키고 에이전틱 AI 수요를 폭발적으로 소화하기 위해, 이들은 이미 단위가 다른 규모의 인프라 투자를 쏟아붓고 있다. 자율주행 영역에서 이미 아마존, 구글, 알리바바의 데이터 센터가 필수재가 되었듯, 로봇 시대의 인프라 선점을 위한 GPU 싹쓸이는 이제 시작일 뿐이다.
엔비디아의 갈라진 성적표와 하이퍼스케일의 야심
엔비디아의 분기 실적 발표를 구체적으로 뜯어보면 시장의 지형도가 어떻게 바뀌고 있는지 선명하게 드러난다. 과거에는 데이터 센터 매출이 하나의 덩어리로 뭉쳐 있어 내부 사정을 정확히 알기 어려웠지만, 이제는 하이퍼스케일 고객들과 기타 진영의 매출이 투명하게 분리되어 공개되고 있다. 아마존, 구글, 마이크로소프트 같은 전통의 하이퍼스케일러들은 여전히 막대한 물량을 소화하고 있지만, 자체 커스텀 칩을 내재화하는 비중을 동시에 높여가며 엔비디아의 강력한 경쟁자로 발돋움하고 있다.
더 주목해야 할 대목은 AI 클라우드, 인더스트리얼, 엔터프라이즈를 아우르는 '기타 진영'의 무서운 성장세다. 네오클라우드와 소버린 AI, 그리고 전 세계 일반 기업들이 쏟아부은 자금으로 이 기타 진영의 매출은 불과 몇 분기 만에 수십 배 불어나며 400억 불 고지를 향해 내달렸다. 하이퍼스케일러들이 자체 칩을 내부 판매하겠다고 나서며 엔비디아와 전면전 양상을 띠는 것은 사실이다. 하지만 이 두 진영 간의 치열한 패권 경쟁은 거꾸로 전 세계에 지어지는 데이터 센터의 파이를 한계까지 키워내는 거대한 도화선이 되고 있다.
이 지점에서 가장 큰 수혜를 입는 이들은 바로 대한민국 반도체 투톱인 삼성전자와 SK하이닉스, 그리고 파운드리의 거인 TSMC다. 고객과 공급업체가 서로를 견제하며 더 강력하고 비싼 칩을 사들이는 치킨게임 속에서, 초고성능 메모리와 첨단 패키징을 공급하는 이들의 가치는 오히려 희소성을 더해간다. 주가가 흔들린다고 해서 반도체 생태계의 허리가 부러진 게 아니라는 뜻이다.
📊 GPU 10만 개가 열어젖히는 실질적 수요의 크기
개인 투자자들은 숫자 '10만 개'가 가지는 경제적 파급력을 체감하기 어렵다. 개당 수천만 원을 호가하는 최첨단 칩이 수십만 장씩 데이터 센터로 빨려 들어가는 현상은, AI가 단순한 테마를 넘어 전 인류의 물리적 노동력을 대체할 인프라 공사로 진입했음을 보여주는 가장 확실한 증거다.
소프트뱅크와 오픈AI의 운명 공동체
손정의의 20년 비전과 스타게이트 US 프로젝트
소프트뱅크와 오픈AI의 관계를 빼놓고는 현재 글로벌 AI 판도를 논할 수 없다. 소프트뱅크는 일본에 통신사와 홀딩스 두 개의 상장사를 거느리고 있으며, 전 세계를 놀라게 한 ARM이라는 거대한 캐시카우를 품고 있다. 손정의 회장은 고객 대상 프레젠테이션에서 10년 이내에 인간의 지능을 뛰어넘는 AGI가 도래하고, 20년 안에는 인간보다 1만 배 뛰어난 초지능 ASI가 실현될 것이라며 목소리를 높였다. "금붕어가 될 거냐"는 식의 농담 섞인 우스갯소리가 나올 정도로 그의 비전은 공격적이고 거대하다.
시장 일부에서는 소프트뱅크의 지나친 장밋빛 전망에 냉소를 보내며 보수적인 시선을 거두지 않는다. 하지만 이들이 품고 있는 실물 자산의 크기를 보면 단순한 공상으로 치부할 수 없다. 소프트뱅크는 오픈AI의 지분을 약 11% 가량 보유한 막강한 주주이며, 오픈AI의 주가와 소프트뱅크의 주가는 거의 한 몸처럼 움직이는 완벽한 상관계수를 보여준다. 오픈AI가 인력이 빠져나가고 적자에 시달린다는 잡음이 들려와도, 이 거대한 동맹의 실질적인 파이낸싱 구조를 들여다보면 진면목이 드러난다.
그 중심에 바로 '스타게이트 US 프로젝트'가 자리 잡고 있다. 오퍼레이션은 오픈AI가 전담하고, 데이터 센터 건설에 들어가는 막대한 임대료와 프로젝트 파이낸싱의 실질적인 자금줄은 소프트뱅크가 든든하게 받쳐주는 구조다. 오라클 등이 데이터 센터를 지으면 오픈AI가 이를 운용하고, 그 뒤에서 소프트뱅크가 막대한 자본으로 호위무사 역할을 자처하는 셈이다. 지난해 소프트뱅크가 일본 기업 역사상 최초로 순이익 1조 엔을 달성할 수 있었던 가장 큰 원동력 역시 유가증권 평가 이익, 즉 오픈AI 지분 가치의 폭등 덕분이었다.
AI 버블론을 잠재우는 돈의 흐름
과거 2000년대 초반 닷컴 버블 당시의 참혹함을 직접 눈으로 목격했던 이들은 지금의 AI 열풍을 보며 데자뷔를 느낀다. 통신 사업자들이 무너질 때 주가가 수직 낙하했던 기억 때문에, 이번에도 데이터 센터 투자가 피크를 찍고 곧 꼬꾸라질 것이라 경고하는 목소리가 적지 않다. 하지만 지금의 사이클은 과거와 결정적으로 다르다. 과거의 버블이 실체 없는 기대감으로 부풀었다면, 지금은 새로운 LLM 기업들이 애초부터 거대한 데이터 센터를 직접 구축하고 수익을 창출하겠다는 명확한 계획하에 자본을 투입하고 있다.
"오픈AI의 상장 우려는 너무 걱정하는데 하여튼 뭐 저도 편견을 가질 수 있겠지만 Softbank 미팅하면 아 상장은 무조건 될 것 같은데."라는 확신처럼, 두 거물이 그리는 상장 로드맵이 가시화되는 순간 시장의 불안감은 한 번에 씻겨 내려갈 수밖에 없다. 엔트로픽과 오픈AI가 성공적으로 증시에 입성하고 최소 수년간 가열차게 데이터 센터 투자를 이어간다면, 그 거대한 임대료와 장비 구매 수요는 고스란히 국내 반도체 기업들의 실적이라는 단단한 성벽으로 쌓인다.
AI 버블이 터질 것이라며 지갑을 닫기에는, 지금 글로벌 자본이 데이터 센터라는 물리적 실체에 쏟아붓는 현금의 규모가 너무나 거대하다. 피크를 논하기에는 사이클의 멱살을 잡고 끌고 가는 실질적인 수요의 힘이 여전히 너무나 억세다. 남들이 공포에 질려 도망칠 때, 돈의 흐름이 어디로 향하고 있는지 그 팩트를 직시하는 자만이 다음 파도의 주인이 될 자격을 얻는다.
💭 애널리스트의 빗나간 예측과 시장의 아량
실적 시즌이 끝나갈 무렵이면 어김없이 애널리스트들의 전망치와 실제 성적표 사이의 괴리를 비난하는 목소리가 터져 나온다. 하지만 기업 내부에서조차 한 치 앞의 업황을 정확히 예측하기 힘든 가속도의 시대다. 실수를 밥먹듯 한다며 날을 세우기보다, 거대한 불확실성 속에서 숫자를 쥐고 치열하게 길을 찾아 내려무나 애쓰는 자본시장의 생태계를 조금은 너그럽게 바라볼 필요가 있다. 완벽한 예언은 존재하지 않지만, 방향성을 읽어내려는 노력 자체는 언제나 진가를 발휘한다.
한국 반도체 주주 환원과 대미 투자 리스크의 실체
삼성전자의 특별배당과 자사주 소각의 딜레마
국내 증시의 대장주인 삼성전자를 향한 주주들의 원망은 극에 달해 있다. 최근 30조 원 규모의 특별 배당 발표가 있었음에도 불구하고 주가는 바닥을 기며 끝없는 가격 조정을 거듭하고 있다. 공시를 통해 2026년까지 주주 환원 정책을 집행하겠다고 밝혔고, 올해 보통주 기준 주당 배당금은 1만 4천 원 내외로 예상되지만 시장의 반응은 싸늘하기만 하다.
문제는 배당금만으로는 주주들의 성에 차지 않는다는 점에 있다. "배당만 가지고는 안 된다. 배당과 자사주가 조화를 이룰 필요가 있다." 현대차 등 다른 우량 기업들이 실적이 좋을 때 배당과 함께 과감한 자사주 소각을 병행하며 주가를 부양했던 전례와 비교하면 삼성전자의 행보는 아쉽기 그지없다. 배당을 갑자기 줄이면 주주들이 거세게 반발하기 때문에 배당은 기본으로 깔고 가야 하지만, 실적이 폭발할 때는 자사주 소각이라는 더 강력한 주주 가치 제고 카드가 반드시 병행되어야 한다. 금산분리법 등 얽혀 있는 복잡한 법적 규제와 지배구조의 한계 때문에 쉽사리 자사주 칼을 빼들지 못하고 있지만, 시장과의 소통을 통해 뼈를 깎는 자사주 소각 정책을 내놓지 않는다면 조정 국면을 벗어나기 어렵다.
그럼에도 불구하고 지금의 가격대는 밸류에이션 관점에서 눈을 감고 담아볼 만한 구간임에 틀림없다. 주가가 아무리 좋다고 포장해도 너무 비싸면 조심해야 하지만, 현재 삼성전자의 밸류에이션은 여전히 바닥을 기고 있다. 주가가 참담하게 조정을 받았음에도 PER 기준으로 여전히 3배 수준에 불과하며, 내년도 북 밸류(Book Value) 추정치인 약 18만 원을 기준으로 PBR 1.5배만 단순 계산해도 적정 주가는 27만 원 선에 이른다. 27만 원 아래에서 주가가 흔들릴 때 그것을 공포가 아니라 강력한 매수 기회로 읽어야 하는 이유가 바로 여기에 있다.
미국의 관세 압박과 피할 수 없는 공장 건설
미국 정가가 엔비디아와 AMD를 비롯한 핵심 반도체 칩 수입에 관세를 부과하겠다고 칼을 빼들면서 국내 투자자들의 가슴을 또 한 번 쓸어내리게 만들고 있다. 미국의 이 무시무시한 관세 정책의 본질은 사실 간단하다. 수입품에 세금을 매겨 패권을 잡겠다는 게 아니라, 전 세계 반도체 제조사들에게 "미국 땅에 직접 공장을 짓고 고용을 창출하라"는 무언의 강제 명령에 가깝다.
실제로 TSMC는 애리조나주에 막대한 조달 자금을 투입해 대규모 파운드리 공장을 지어 올리며 관세 리스크를 정면파훼하고 있다. 마이크론 역시 아이다호와 뉴욕주에 공장을 건설하며 현지화에 사활을 걸었다. 반면 삼성전자와 SK하이닉스는 상대적으로 미국 내 메모리 공장 인프라가 부족하다는 점 때문에 관세 폭탄의 직격탄을 맞을지 모른다는 우려가 주가를 짓눌러왔다. 하지만 걱정할 필요는 없다. 냉혹한 자본시장의 법칙 속에서 정답은 이미 정해져 있다.
"공장 짓는 것을 발표하면 그때부터 무관세입니다." 미국 정부의 기조는 명확하다. 자국 내 공급망을 강화하고 일자리를 만들어주는 기업에게 관세는 존재하지 않는다. 삼성전자와 하이닉스가 미국 현지 투자를 공식화하고 구체적인 공장 건설 청사진을 펼쳐 보이는 순간, 그를 둘러싼 관세 리스크는 눈 녹듯 사라질 것이다. 그 일시적인 우려 때문에 주가가 말도 안 되게 빠진다면, 그것이야말로 시장이 거저 주는 두 번째 기회다.
💡 요약해보면
- 미국의 고용 지표와 지정학적 리스크는 구조적 왜곡과 단순 노이즈에 불과하므로 맹신하지 말고 펀더멘털을 봐야 한다.
- 로봇 기업 Figure AI와 Nscale의 10만 개 GPU 계약은 휴머노이드 시대가 이미 물리적 인프라 공사에 돌입했음을 증명한다.
- 소프트뱅크와 오픈AI의 단단한 파이낸싱 동맹은 AI 버블론을 잠재우고 메모리 반도체 수요를 강력하게 지탱할 것이다.
- 삼성전자의 낮은 밸류에이션과 대미 공장 투자에 따른 관세 리스크 해소는 지금의 주가 조정을 기회로 바꿔놓을 것이다.
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세상 요란한 뉴스레터와 비관론자들이 뭐라고 떠들든, 자본의 흐름은 언제나 가장 정직한 곳으로 향한다. 공포가 만들어낸 노이즈에 눈이 멀어 진짜 펀더멘털을 보지 못한다면, 다가올 거대한 기술의 상승장에서 눈물 흘리며 구경만 하게 될 뿐이다. 숫자가 가리키는 진실을 믿고 묵묵히 길을 가는 자만이 결국 계좌의 승자가 된다.
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